Diversifikation und Moderne Portfolio-Theorie

„Lege nicht alle Eier in einen Korb, denn er könnte ein Loch haben“, lautet eine alte Börsenweisheit. Dieser Ratschlag meint, dass Investoren nicht ihr gesamtes Kapital in einen Bereich investieren sollten, da sie im Falle einer Krise Gefahr laufen, ihr gesamtes Kapital zu verlieren. Vielmehr sollten sie in unterschiedliche Geldanlagen investieren, die sich jeweils in Renditechance und Risiko unterscheiden. Risiken werden dadurch breiter gestreut und die Chance eines Totalverlusts minimiert. Man spricht hierbei von Diversifikation (oder auch Diversifizierung). Studien haben gezeigt, dass sich das Risiko in einem Anlageportfolio durch Diversifikation um etwa ein Viertel bis ein Drittel senken lässt (vgl. Bernstein, 2000). Investoren können zur Risikominimierung auf unterschiedliche Diversifikationsstrategien zurückgreifen.

Diversifikation und Moderne Portfolio-Theorie

Die Portfoliotheorie ist ein Teilgebiet der Kapitalmarkt-Theorie. Sie beschäftigt sich mit dem Investitionsverhalten von Anlegern an Kapitalmärkten. Die Moderne Portfoliotheorie ist bis heute Grundlage der Investment-Entscheidungen großer Versicherungen, Hedgefonds und Vermögensverwalter. Ihr Begründer, Harry Max Markowitz (am 24. August 1927 in Chicago geboren), war amerikanischer Ökonom und Nobelpreisträger der Wirtschaftswissenschaften.

Er lieferte bereits in den 1950er Jahren den empirischen Beleg dafür, dass die Diversifikation eines Anlageportfolios jeder Einzelinvestition in Bezug auf das Chancen-Risiko-Verhältnis überlegen ist, auch wenn die Einzelinvestition noch so gut ausgewählt ist. Als Portfolio bezeichnet man laut Börsenlexikon alle Wertgegenstände, die sich im Besitz eines Investors befinden. Damit sind vorrangig Wertpapiere gemeint, aber auch Immobilien und Grundbesitz gehören dazu. Die einzelnen Kapitalanlagen sollten nie isoliert betrachtet werden, sondern immer zueinander in Bezug gesetzt werden.

Jede Investition hat Auswirkungen auf die Rendite und das Risiko des gesamten Anlageportfolios. Zunächst ermittelt man den Erwartungswert für künfige Erträge einer Kapitalanlage. Anschließend legt man den Fokus auf die Schwankungsbreite der Erträge, da jede Anlage sich anders entwickeln kann als erwartet. Hierfür nimmt man die Standardabweichung der erwarteten Erträge und ermittelt so Ausreißer in beide Richtungen.

Und schließlich betrachtet man die Korrelation der Investments untereinander. Sie kann einen Wert zwischen -1 und 1 annehmen. Wenn eine Kapitalanlage überhaupt nicht auf Wertschwankungen einer anderen reagiert, so korrelieren sie nicht miteinander. In diesem Fall ist der Wert gleich 0. Sollte eine Wertschwankung einer Kapitalanlage nicht immer zu einer gleichwertigen Schwankung einer anderen führen, spricht man von einem schwachen Korrelationswert. Kapitalanlagen können auch negativ korrelieren. Ein Wertanstieg einer Anlage führt dann zu einem Wertabfall einer anderen.

Diversifikation und korrelierte Kapitalanlagen

Das Börsenlexikon definiert Diversifikation als die Verteilung von Risiken auf mehrere, nicht-korrelierte Risikoträger. Investoren, die ihr Depot diversifizieren möchten, sollten also zunächst die Korrelationen ihrer Investments betrachten. Denn Anlagen aus unterschiedlichen Klassen beinhalten ein unterschiedlich hohes Risiko. Erst im zweiten Schritt sollte der Fokus auf Korrelationen zwischen Anlagen derselben Kategorie liegen. Anlageklassen beschreiben Geldanlagen mit ähnlichen Werttreibern. Man unterscheidet zunächst zwischen traditionellen und alternativen Klassen.

Zu den traditionellen Klassen zählen verzinsliche Wertpapiere (auch Anleihen oder Bonds genannt), Aktien, Bargeld und Immobilien (mit bestimmtem Nutzungszweck des Investors). Diese Kategorien lassen sich auch nochmal nach Gemeinsamkeiten aufsplitten, beispielsweise Aktien aus einem Wirtschaftsraum (Europa vs. Asien). Zu den alternativen Anlageklassen zählen dagegen Rohstoffe (Rohöl, Erdgas, Edelmetalle, Industriemetalle, Mineralien), Private Equity (außerbörsliches Eigenkapital, hierzu zählt auch Venture Capital), Hedgefonds, renditeorientierte Immobilien-Investments (unabhängig vom Nutzungszweck; Direktinvestment oder Immobilienfonds), Derivate (abgeleitete Finanzprodukte, wie Kreditausfallversicherungen oder Optionsscheine), Kunst, Wein und Oldtimer.

Alternative Anlageobjekte verfügen in der Regel über überdurchschnittliches Risiko- und Renditepotential, geringere Transparenz und Liquidität. Auch hierbei sollten Investoren auf Diversifikation setzen. Die Risiken im Depot lassen sich senken, wenn der Investor nicht alle Anlagen aus einer Kategorie wählt. Zudem gilt es zu beachten, dass die Korrelationswerte nicht immer gleich stark sind und Marktschwankungen unterliegen. In Zeiten einer Weltwirtschaftskrise steigen die Werte stark an. Dies begründet sich durch psychologische Effekte. Wenn alle Investoren pessimistisch eingestellt sind, kann es zu Panikverkäufen kommen. Trotzdem verhält sich ein Depot, das auf Diversifikation beruht, für den Investoren vorteilhafter als Einzelinvestitionen, sowohl bei steigenden Märkten als auch in Krisenzeiten.

Beispiele für positive & negative Korrelationen

Ein Beispiel für eine positive Korrelation besteht zwischen dem Preis für Rohöl und den Aktien von Mineralölunternehmen. Wenn der Ölpreis steigt, steigen auch die Aktien der Ölunternehmen. Wenn der Ölpreis fällt, verlieren auch die Aktien der Ölunternehmen an Wert, da ihre Gewinne geringer ausfallen. Ein weiteres Beispiel ist der Gold- und Silberpreis. Bei beiden Geldanlagen handelt es sich um alternative Anlageobjekte (Edelmetalle). Wenn der Goldpreis steigt, steigt meist auch der Silberpreis, und umgekehrt.

Ein Beispiel für eine negative Korrelation besteht zwischen dem Deutsche Aktienindex (DAX) und dem Goldpreis. Steigt der DAX, fällt in der Regel der Goldpreis. Gold gilt für Investoren aufgrund seiner Eigenschaft als Wertspeicher als „sicherer Hafen“ in Krisenzeiten. Wenn der Aktienindex fällt, flüchten Anleger häufig ins Gold. Umgekehrt verkaufen sie ihre Goldbestände, wenn der Aktienmarkt einen Aufschwung erlebt, weil sie von der Rally profitieren wollen.

Was kennzeichnet ein effizientes Portfolio?

Ein Anlage-Depot, dass nur positive korrelierte Investments bündelt, ignoriert die Grundlagen der Diversifikation und ist daher nicht auf Krisen in diesem Bereich gefasst. Alle Investments verlieren gleichzeitig, keine gleicht den Verlust der anderen aus. Für jeden Investor besteht die Herausforderung also darin, ein möglichst ausbalanciertes Portfolio zu finden. Als effizientes Portfolio definierte Markowitz eine Reihe von Kapitalanlagen, die eine maximale Rendite erzielen, bei dem geringst möglichen Risiko, das der Anleger bereit ist einzugehen. Demnach gibt es nicht nur ein effizientes Portfolio, sondern eines in jeder Risikoklasse. Dabei gibt es keine allgemein gültige Definition der Risikoklassen, so dass die verschiedenen Finanzdienstleister mal vier, fünf oder sechs verschiedene Risikoklassen festlegen. In der Regel unterscheiden die Risikoklassen jedoch die Risikobereitschaft des Investors und ordnen ihr passende Anlageprodukte zu. Eine mögliche Einteilung sieht wie folgt aus:

• Risikoklasse 1: Sicherheitsorientiert (Festgeld, Sparbuch, Bausparvertrag, Pfandbrief, europäische Geldmarktfonds, Sichteinlagen, Termingelder)
• Risikoklasse 2: Konservativ (festverzinsliche Wertpapiere, Anleihen mit guter Bonität, europäische Rentenfonds, geldmarktnahe Fonds, risikolose Staatsanleihen, Kapitallebensversicherungen)
• Risikoklasse 3: Solide ertragsorientiert (Aktien etablierter Unternehmen, Aktienfonds mit europäischen Standardwerten, internationale Renten-, Aktien- und Mischfonds)
• Risikoklasse 4: Spekulativ ertragsorientiert (Aktien und Aktienfonds mit europäischen und außereuropäischen Standardwerten, Zertifikate, Währungsanleihen mit mittlerer Bonität, Investmentfonds, Fremdwährungsanleihen)
• Risikoklasse 5: Hoch spekulativ (Hochspekulative Anleihen, Genussscheine, nachrangige Sparbriefe und Darlehen, Optionsscheine, Futures, Junk-Bonds, sonstige Staatsanleihen)

Nach der Modernen Portfolio-Theorie hat jede dieser Risikoklassen ein entsprechendes effizientes Portfolio. Sie unterscheiden sich dabei drastisch in ihrer Zusammensetzung und sind darauf ausgerichtet wie risikoaffin der jeweilige Anleger ist. Am oberen Ende des Spektrums liegt das hoch spekulative Anlageportfolio (100% Aktien), am unteren Ende das sicherheitsorientierte (100% Prozent Anleihen). Dazwischen befinden sich effiziente Portfolios mit gemischten Geldanlagen und entlang dieser verläuft die sogenannte Effizienzlinie. Unter der Effizienzlinie liegt die Menge aller zulässigen Portfolios (siehe Grafik unten).

Sind Diversifikation und Portfoliotheorie noch aktuell?

Seit einigen Jahren findet eine Verschiebung des Risikos von festverzinslichen Investments zu risikoanfälligeren Anlageklassen statt. In ihrem Bestreben, die Weltwirtschaft nach der welweiten Finanzkrise von 2008 zu stabilisieren, haben die Zentralbanken die Leitzinsen immer weiter gesenkt. In der Eurozone liegt der Leitzins aktuell bei 0,00 Prozent und eine Umkehr dieses Trends ist nicht in Sicht. Das hat weitreichende Folgen für Anleger. So sind die Erträge für Staatsanleihen ebenfalls stark gefallen. Bei Investitionen in Bundesanleihen mussten Anleger zwischenzeitlich sogar negative Renditen in Kauf nehmen, d.h. sie zahlten effektiv drauf, wenn sie dem deutschen Staat Geld leihen wollten. Dadurch sind aus ehemals risikofreien Anlagen mit niedriger Rendite, nun renditefreie Anlagen mit niedrigem Risiko geworden.

Auch Versicherungskonzerne und Banken haben Probleme im Niedrigzinsumfeld noch Rendite zu erwirtschaften, wodurch sie ihre früheren Renditeversprechen bei Lebensversicherungen oder Bausparverträgen teilweise nicht mehr einhalten können. Sie sind zunehmend gezwungen, in risikoreiche Kapitalanlagen wie Unternehmensanleihen und Aktien zu investieren, um ihre Renditeziele noch zu erreichen. Infolgedessen hat der Deutsche Aktienindex (DAX) seinen Stand in acht Jahren mehr als verdoppelt und auch der amerikanische Leitindex Dow Jones hat ein Allzeithoch nach dem anderen verzeichnet.

Trotz dieser Risikoverschiebung hat die Portfoliotheorie mit ihren Diversifikationsstrategien für Anleger nicht an Bedeutung verloren, denn die Zukunft – und damit die Entwicklung ihrer Investitionen – bleibt ungewiss. Niemand kann sagen, wann die Leitzinsen wieder steigen und die Volatilität an den Aktienmarkt zurückkehrt. Die Vorteile der Diversifikation bestehen also weiterhin und Investoren sind gut beraten, ihr Depot auch in Zukunft zu diversifizieren.

Es ist für Anleger nur schwerer geworden, ihre Investments effizient zu diversifizieren. Und sie müssen ihr Depot viel genauer im Blick behalten als früher. Doch auf lange Sicht bleibt Diversifikation eine erfolgsversprechende Anlagestrategie. Im Gegensatz zur Portfolio-Theorie steht das sogenannte Value Investing, bei dem Investoren langfristig in ausgewählte Unternehmen investieren, von denen sie sich sicher sind, dass sie sich positiv entwickeln werden. In unserem Artikel "Value Investing in Aktien" erfahren Sie mehr zu dieser Anlagestrategie.